中国经济“滞涨”了么？

（图片来源：全景视觉）

刘哲/文   2013年以来，全国居民消费价格指数CPI同比增速一直在2.0%上下波动，物价总体长期保持稳定。近期，人民币贬值、非洲猪瘟袭来、房租价格上涨等因素，导致市场通胀预期开始上升，加之外部环境出现明显变化，出口的不确定性提升对于经济造成一定下行压力，部分市场人士由此得出了“经济滞涨”的结论，笔者认为是欠妥的。

“滞胀”担忧无需多虑

滞涨在宏观经济上的表现是，经济发展停滞不前，但物价却持续上涨。滞涨的内在逻辑有两个，一是石油、钢铁、煤炭等原材料上涨造成供给成本上升，经济总体利润减少，增速放缓；二是，金融过度扩张，货币政策刺激导致流动性过剩，推升用工成本和物价同时上涨，经济总体盈利下降，增速放缓。可见，导致滞涨发生的以上两个因素的本质，都是要素供给成本上升带来物价上涨的同时，也对经济产生了负面影响。

从当前经济来看，近年来，中国经济的土地和用工成本一直居高不下，去产能的扩大化确实造成了部分原材料价格的上涨，但实际上物价一直保持在2%上下波动，故上游价格上涨并没有带来物价的“涨”。经济上，传统房地产业和传统制造业增速放缓的同时，信息、半导体、生物医药等新兴经济依旧保持了较快增长，供给结构持续优化。当前中国经济的不确定性主要来自于，外部的贸易环境和内部的金融收缩的影响，经济在出口和投资方面面临一定的压力和不确定性。故导致“滞”的主因并非“涨”，不能从表面上看到了经济和物价的压力，就简单得出滞涨的结论。

从物价的影响因素来看，当前我国物价水平在很大程度上还是受到猪周期的影响，当前仍处于猪周期的底部，而局部地区爆发的非洲猪瘟，可能会加速猪周期的出清，出清的程度、节奏和市场需求的变化还有待观察，其对于物价的影响还需要持续跟踪。

其实，即使猪周期出现了加速出清和回升的态势，也属于中国小农经济下的正常影响。与美国规模生产不同，中国的生猪养殖还是以中小散户为主，行业集中度低。2017年前十大生猪养殖企业市占率仅为6.86%，而美国的前十大生猪养殖企业市占率高达40%以上。中国的猪肉价格容易受到生猪生长周期的影响，呈现周期性波动，这是由中国农产品的供给结构决定的，并不能由此简单判断中国经济的实际运行情况和增长潜力。

原材料价格对物价的实际影响小于直观现象

无论是，前期环保限产和去产能扩大化导致部分原材料的供给出现明显收缩，部分工业品价格短期内大幅上涨，还是汇率贬值对经济带来输入型通胀的压力，都属于原材料上涨对物价的压力。从前期上游原材料价格上涨情况来看，向中下游的传导并不顺畅，PPI的波动对于CPI的影响十分有限。

实际上，原材料价格上升，并不必然引起终端物价水平上涨，或者说并不想大家想象的那么直接。从原材料上涨到物价上涨需要经过三个环节的“过滤”：产业链的分摊、劳动生产率提升的对冲、下游过度竞争下的利润稀释。首先，上游原材料涨价会在全产业链的每一个环节进行分摊，原材料在每一个环节所占比例不同，其对终端消费品的成本压力也不一样。产业链越长，往往最初上游原材料的占比被稀释次数越多，对于终端产品的影响往往越小。其次，在生产环节，技术进步和生产效率的提升，以及原材料的可替代程度，也会改变最初原材料的使用比例、使用量和使用效率，进而对冲成本上涨压力。第三，下游过度竞争的环境下，会通过挤压下游企业自身的利润，对于终端消费品价格的涨幅形成抑制。可见，三个环节每一层都会分摊掉上游原材料上涨的影响权重，最后对于终端物价的影响，往往小于直观想象。

如果观察剔除食品和石油两方面的因素，核心CPI同比的变化，可以发现，物价水平已经连续三个月维持在1.9%水平，说明反映工业周期的物价水平依旧处于稳定，通胀压力是可控的。

供给成本上升对于投资的滞后影响不容忽视

虽然“滞涨”的说法并不能准确反映中国经济的运行情况，在逻辑上也缺乏依据，但是供给成本上升对于经济负面影响却是值得高度重视的。2018年上半年，受到去产能扩大化造成的原材料价格上升的影响，上游传统行业的利润增速较高。如石油和天然气开采、黑色金属冶炼和压延加工等上游行业利润出现了成倍上涨，但中下游高端制造行业增速大大低于上游能源原材料行业，甚至部分行业还出现了负增长。计算机、通信和其他电子设备制造业和铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业的利润增速分别出现了-2.3%和-1.6%。

当期的利润是下一期扩大投资的重要基础，而当期利润明显下降可能对下期投资带来负面影响。从固定资产投资增速来看，高端制造业的投资增速大大高于传统制造业投资增速。高利润的上游行业固定资产投资增速很低；而投资增速较高的高端制造业利润却远远低于上游产业，这就可能导致高端制造业的投资增速面临进一步下行风险。从细分行业投资增速来看，利润供给结构的扭曲对于投资的负面影响已经开始显现。以信息传输、软件和信息技术服务业为代表的部分新兴行业，固定资产投资完成额累计增速，从趋势来看已经连续5个月处于下降通道，未来还可能再下台阶。

面对供给成本上涨对于下游行业利润的挤压和可能带来的物价上行压力，应从两个方面着手：一方面，从市场供需关系着手，防止过度行政干预对于市场供给的扭曲，使上游能源原材料产品价格回归到供需平衡状态，从根本上降低供给成本，缓解下游行业的成本压力和终端物价的上行压力。另一方面，尽快实施结构性减税措施，对冲原材料上升冲击。原材料价格对于中下游民营企业已经造成的利润负面影响难以逆转，需要尽快对中下游高新技术产业实施结构性减税政策，通过税收的调节作用，对冲原材料成本上升的负面影响，改变利润结构扭曲的趋势，平衡利润结构，稳定下期投资。

（作者系万博新经济研究院副院长、经济观察报宏观经济研究院特约研究员）